2025年9月、当ファンドは運用開始から10年を迎えました。この間、当ファンドの運用哲学と理念にご理解いただき、ご一緒くださってきた受益者のみなさま、ご関係のみなさまにはこの場を借りて厚く御礼申し上げます。10年という節目に当たって、運用の総括は改めてご報告させていただきます。
年に一度の基本資産配分の点検に合わせて、例年、その前提となるビッグ・ピクチャー（10年程度の時間軸でマクロ環境を俯瞰した投資環境の認識）の定期的な点検を行っています。今回はこれまでの経緯を振り返った上で、整理したいと思いますが、基本的な見方自体は昨年から変更ありません。

■ディスインフレの終焉とインフレ環境への転換
当ファンドが運用を開始したのは2015年9月ですが、そこからさらに15年遡る2000年4月の当社設立以来、①グローバル化、②経済の市場化、③情報通信革命（IT化）という20世紀末に生じた3つの大きなトレンドが、経済成長の力強いエンジンになると同時に、ディスインフレ圧力となって低インフレ・低金利時代が長期化するというビッグ・ピクチャーを堅持してきました。そして、コロナ禍と地政学リスクの顕在化がきっかけとなり、1980年代以降長く続いてきた世界的なディスインフレと金利低下トレンドには終止符が打たれました。
数十年単位の長期スパンでみると、第二次世界大戦時の戦費調達のため米国などで実施された財政ファイナンス（大量の国債を中央銀行が買い入れる措置）とその後の石油危機により、1940年から1980年まで40年間のインフレの時代がありました。その後、1980年以降40年間はグローバル化を背景にしたディスインフレ時代が続きましたが、それを政策的に後押ししたリーマン危機後の未曾有の量的金融緩和と財政拡張が、コロナ禍と地政学リスクの顕在化（ロシアによるウクライナ侵攻と米中対立）を契機に大きな転機を迎えました。

■グローバル化の長期トレンドそのものは健在
グローバル化は、平和の配当を通じて経済成長という恩恵をもたらした一方、格差拡大や内向き志向などの副作用も顕在化しました。しかしながら、人類の自由への希求と技術革新が停滞するとは考えにくく、グローバル化という太く大きな潮流自体は不変だと考えます。デジタル化（DX）や脱炭素などを強力なドライバーとして、紆余曲折を経ながらもグローバル経済は成長を続けていくことが期待されます。一方、低インフレを背景に主要国が続けてきた緩和的な財政金融政策がとうとう行き着くところまで行き、反転したことはおそらく間違いなく、ディスインフレが終わってインフレ的な環境に移行したものと思われます。

■資産配分はインフレ・ヘッジを念頭に置く必要
米国を筆頭に、中央銀行の独立性が問われるような状況も日常化しており、拡張的な財政金融政策にバイアスがかかりやすい環境が続き、それが結果的には市場の見方を上回るインフレ圧力につながりやすいと考えています。資産運用という観点では、インフレ環境に脆弱な債券は実質リターンを獲得しにくいため、底堅い名目経済成長を前提に、株式を筆頭とするインフレ・ヘッジの可能な資産クラスを厚めにする必要があると考えています。
また、為替市場ではドル高円安が大きく進み、購買力平価など伝統的な理屈では説明がつきにくい状況も長期化しています。日本の円建て投資家にとっては為替をオープンにすることで、ヘッジコストを避けるだけでなく、為替差益を享受することも可能でした。結果的に、円建ての期待リスクを最優先に管理し、そのうえでリターンの極大化を目指していく当ファンドにとっては相対的に逆風の環境となっています。購買力平価など伝統的な理屈では説明の難しい円安が続いており、どこかで調整が入る可能性は依然として否定できませんが、2025年9月の自民党新総裁誕生がアベノミクス的な経済政策を志向するものになる可能性があること、ドル高というよりは円安であること、この水準からさらに円安が進まなくとも、同水準にとどまることはヘッジコストを勘案すると円安トレンド継続ともいえることから、為替ヘッジについてはこれまでと比較して機動的に対応してまいります。

■引き続き、分散に基づくリスク管理を徹底する運用哲学を堅持
どのような市場環境にあっても、長期投資において、「分散」とそれに基づくリスク管理は最善の対応のひとつと考えています。そして、米国大学エンダウメント型のポートフォリオをお手本とする当ファンドの特徴はオルタナティブの活用です。とくに、ショート・ポジション（売りから入る）をとることも可能なヘッジファンドを利用することで、効果的な分散効果と安定したリターンを得ることができると考えています。
当ファンドは、市場環境にかかわらず、円建ての変動リスクを想定の範囲内に抑制することに努め、資産価値の保全を最優先しながら、人類とグローバル経済の成長をリターンの源泉として、長期的な成長を目指してまいります。受益者のみなさまにおかれましても、こうした投資哲学・運用に対するブレない姿勢をご理解いただき、腰を据えた長期資産運用・資産形成にご一緒にお取り組みくださいますよう、お願い申し上げます。

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日本の個人投資家が再現するためには？

資産運用に関して、エンダウメントと個人投資家の資金性質や考え方は近しいとお伝えしましたが、ここからは日本の個人投資家がエンダウメントの資産運用戦略を再現するためには、どのようにすればいいのか考えていきたいと思います。エンダウメントの資産運用戦略を個人投資家が再現するために株式、債券、REIT、オルタナティブの4つのカテゴリーに資産を分け、考えていきたいと思います。

①株式ポートフォリオの構築

まず、株式ポートフォリオの構築について考えていきましょう。エンダウメントは自国の株式である米国株を中心としながら、先進国株（米国株以外）や新興国株にも投資を行っています。ここで思い出していただきたいのが、前述の「エンダウメントの資産運用戦略の概要」で触れた「④インデックスファンドの活用」です。日本においてもETFを活用して米国株のみならず、先進国株や新興国株への投資は可能です。ここではグローバルな株式に投資するETFを単体で保有しても構いませんし、米国、欧州、日本など各国々を分け、それぞれの株式市場に投資するETFを揃えても構いません。選択するのが難しければグローバルなETFを単体で保有することが好ましいと思います。重要なのは、低コストで幅広い銘柄に分散投資を行うことです。自身のリスク許容度や投資目標に応じて、適切なETFを選び、バランスの取れた株式ポートフォリオを構築することが重要です。

②債券ポートフォリオの構築

債券ポートフォリオの構築についても、債券のETFを活用することが適しています。債券のETFに関しても株式と同様、グローバルな債券に投資するETFもあれば、個別の国々のETFも存在しています。①の株式ポートフォリオの構築時点で、グローバルな株式ETFを単体で保有することにした方はここでもグローバルな債券ETF単体で問題ないと思います。債券ポートフォリオの構築においても、ETFを活用することで、安定的なキャッシュフローやリスクヘッジの効果を享受することができます。

③REITポートフォリオの構築

REITのポートフォリオについても同様です。REITのETFを活用することが適しています。グローバルREITもあれば、米国に絞ったREITなど種類様々存在しています。REITについては株式と値動きの性質がやや近しい部分もあるので配分に関してはそこまで多くする必要はないと思います。米国のエンダウメントでも控えめな配分であることが多いです。

④オルタナティブ資産の再現

本コラムの肝になります。米国のエンダウメントではオルタナティブ資産への投資比率は全体の約6割程度（執筆時点）であることが多く、内訳としては、未上場株（プライベート・エクイティ）とヘッジファンドが時期にもよりますが、半々といったところです。個人投資家がこれまでこの領域に踏み込もうとしても、投資金額が1億円からという敷居があったり、そもそも個人投資家には提供していないということがほとんどでした。しかしながら、本コラムの冒頭に触れましたが、直近では、日本の個人投資家においても、国内で未上場株等を組み込んだ公募投資信託が設定可能となったこともあり、少しずつ、門戸が開かれてきています。ヘッジファンドについても、数は多くありませんが、公募投資信託で購入可能なものもあり、エンダウメントの資産運用戦略を日本の個人投資家が公募投資信託を活用して再現することはもはや不可能ではありません。オルタナティブ資産に関しては、代替的に産業セクター株に投資するETF等はありましたが、純粋なオルタナティブ資産に対して投資を行うETFはまだ存在していません。今後に関してはわかりませんが、公募投資信託がオルタナティブ資産を活用できるようになった点は大きな進歩だと思います。オルタナティブ資産クラスを再現し、ポートフォリオの多様化とリスクヘッジを図ることが期待されます。

以上の手法を適切に組み合わせることで、日本の個人投資家もエンダウメントの資産運用戦略を一定程度、再現することが可能となります。ただし、投資はリスクを伴うものであるため、個人投資家は、自身の投資目標やリスク許容度を考慮し、適切なアセットアロケーションとリスク管理を行うことを忘れないようにしましょう。

まとめ

本記事では、「エンダウメントの資産運用を日本の個人投資家が再現するための手法」について解説してきました。エンダウメントは、その長期的な視点と多様な資産クラスへの投資により、持続的な資産形成を実現しています。エンダウメントと個人投資家の資金の性質や運用の考え方は近しいものがあり、エンダウメントの資産運用戦略を参考にしながら、個人投資家の方においても、自身の目標に合ったポートフォリオを構築し、持続的な資産形成を実現することを願っています。

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エンダウメントの資産運用戦略の概要

まずは、エンダウメントの資産運用の概要についてご説明します。そもそも大学がなぜ資産運用を行うのか、という疑問をお持ちの方もいらっしゃると思います。米国の大学基金においては、大学の運営資金として、卒業生等から寄付された寄付金を原資として運用を行い、その収益を大学の運営費（建物の修繕等含む）や、学生への奨学金、研究費、人件費（優秀な教員の採用等）などに充てています。彼らは長期的な視点で、お金を複利で運用していくことで、大学の国際競争力を高めていくとともに、持続可能な大学経営を実現しているのです。また、原則、すぐに使わないお金を運用していくわけですが、資金が必要なタイミングで大きなドローダウン（相場下落）を受け、お金がないというのも困りますので、リスク管理の手法として、資産を偏らせるのではなく、多様に分散しているのも特徴の1つです。また、直近日本においても注目されていますが、資産運用においてはコストも重要な点です。長期の資産運用において、コストが必要以上にかかっているとパフォーマンスへの影響は大きくなってきます。エンダウメントもコストに対しても注意深く運用を行っています。

ここまで説明するとエンダウメントと個人投資家の考え方には大きな違いはないのが理解いただけますでしょうか？米国大学基金における寄付金は毎月、毎年入ってくる「給与」や「ボーナス」に近い属性があり、すぐに使わないお金は資産運用に回し、必要な時に使うという考え方は同じです。このような点から、彼らの資産運用ノウハウは個人投資家の方にとっても非常に参考になるのではないかと考えています。

少し話は逸れましたが、本題に戻りましょう。上述の内容も踏まえ、エンダウメントの資産運用戦略についてご説明すると以下の4点が挙げられます。

①長期的な視点

エンダウメントは、長期的な視点で資産運用を行います。彼らは複利運用の重要性を理解しており、短期の市場変動や一時的なトレンドに左右されることなく、将来的な収益を追求します。長期的な視点とは大学が存在する限り、未来永劫です。資金が必要な際には一部解約等を行いながらも複利で運用を継続し続けます。個人投資家においては「人生は100年程度が限界だ！」とおっしゃる方もいらっしゃるかもしれませんが、「一族」と考えていただければと思います。エンダウメントも運用担当者が変わりながら運用を継続し、大学としての資産を増やし続けています。

②資産クラスの多様性

エンダウメントが保有する資産クラスは各大学によって異なる部分はありますが、単一の資産で運用している大学は少ないです。コアとなる資産を株式（米国株）としながら、債券やREIT（不動産投資信託）などを組み合わせて資産クラスを分散させています。この考え方は資産運用の世界では「卵を一つのかごに盛るな(Don’t put all eggs in one basket)」として有名です。コア資産を株式（米国株）とした時に、債券やREIT等に有効に分散させることで期待リターンは維持しつつ、期待リスクを下げることが期待されます。（バランスが重要でここが個人投資家の方がエンダウメントを再現する上で難しい点ではあります。）
資産クラスは、多様化すればするほど良いのかという点についても注意が必要です。相関係数という考え方があるのですが、米国株をコアとした際に、米国株の値動きに対して、似たような動きをするものを組み合わせても、あまり意味はありません。また、分散する資産クラスの数はある一定を超えるとそれぞれの金額割合が少なくなってくるので、あまり変化が無くなってきます。コアとする資産を決めて、効果的な分散投資対象を適切な割合で保有することでリスクの分散とリターンの最大化が実現します。

③オルタナティブ資産への投資

資産運用の世界では、昔からある株式や債券は「伝統的資産」と呼ばれています。これに対して、近年注目されているのがオルタナティブ（代替的）な資産（オルタナティブ資産）です。オルタナティブ資産には、未上場株（プライベート・エクイティ）やヘッジファンド、実物不動産、天然資源、森林などが含まれます。近年ではビットコインなども注目されています。
エンダウメントは、伝統的資産と呼ばれる株式や債券に加えて、オルタナティブ資産クラスにも積極的に投資を行っています。オルタナティブ資産は、伝統的な資産とは異なるリスク・リターンの特性（値動き）を持ち、前述した効果的な分散対象として、ポートフォリオ全体の安定性を向上させることが期待されます。エンダウメントにおいて横断的に活用されているのが、未公開株とヘッジファンドです。ヘッジファンドの公募投資信託はすでにいくつか存在していますが、公募投資信託から未公開株への投資が計理上などの理由により困難であったため、国内の個人投資家にとって高いハードルとなっていました。しかし、近年では未上場株を組み込んだ公募投資信託の設定が可能となったため、国内の個人投資家が公募投資信託を活用してエンダウメントの運用手法を再現することはもはや不可能とは呼べなくなってきました。

④インデックスファンドの活用

エンダウメントはコストに対する意識も高く持っています。かつては、エンダウメントにおいても株式専門のファンドマネジャーのような専門職を採用し、個別株投資を実施していた基金もありましたが、今では多くの基金が株式や債券に関してはETF（上場投資信託）を活用して投資を行っています。例えば株式の資産クラスでは全米株式やS&P500のETFを活用して、投資先の企業を分散、効率化を図っています。ETFを活用することで管理コストを削減し、市場の平均的なリターンを取り込むことを目指しています。

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投稿 米国の大学エンダウメントの歴史的発展 は GCI Asset Management に最初に表示されました。

（※上記リンクは、AsianInvestorのサイトへ移動します。）
（出典：AsianInvestor）

　卒業生からの寄付金などを基金として長期運用し、運用益で大学の運営費や学生の支援費用を賄う、エンダウメント。資金調達手段の限られる大学にとって、こうした長期的な財源の確保がより良い大学経営やアカデミズムの探求に重要であることは、国を問いません。

　記事でも紹介されている通り、大学エンダウメントは米国にて発展し、規模も大きくなっています。良く知られるモデルとしては、5つないし6つのアセットクラスに投資し、株などの成長資産により比重を置くという、リスク選好型のポートフォリオとなっています。

　近年ではプライベートエクイティやベンチャーキャピタルなど長期投資が前提となるオルタナティブ資産への投資が顕著に進んでいますが、元来ヘッジファンド業界の重要な投資家でもありました。

同様の観点から日本でも、10兆円規模の「大学ファンド」が政府によって創設されました。まだ始まったばかりで、財務基盤の安定性が優先とのことですが、2023年3月時点の運用資産は55％がグローバル債券、17％がグローバル株式でした。運用目標が4.49%とのことですので、今後どういったアセットクラスでリスクを取っていくのか、興味深いところです。

また、エンダウメントのコンセプトは個人としても、資産所得の考え方として退職金運用のようなケースでは特に参考になるのではないでしょうか。

投稿 大学エンダウメント、インドでも広がる。日本の「10兆円ファンド」の行く末は？ は GCI Asset Management に最初に表示されました。